（转自：珈说财经）

A 股 “医好意思茅” 华熙生物（688363.SH）在官方微信公众号发布《见地总在重演，科技恒久上前》一文，以陌生的鉴定姿态公开点名 9 家券商的 10 篇研报，指控其通过 “透明质酸落伍论” 等误导性论断为重组胶原卵白见地造势，涉嫌毁伤中国玻尿酸产业的市集根基。值得看重的是，华熙生物连年来股价接连走低。

这场横跨老本市集与产业一线的浓烈交锋，赶紧激发医好意思行业、券商盘问界与监管层的三重颠簸：限制 5 月 23 日，3 篇涉事研报已从 Wind 等平台删除，部分机构私行致歉；中国香料香精化妆品工业协会与中国整形好意思容协会荟萃发声敕令 “转头科学实质”；证监会则收到华熙生物的致密情况反应。

这场风云不仅揭开了医好意思赛说念 “老本评价牵动百亿产业面貌” 的非常生态，更将券商研报的合规性界限、生物科技领域的工夫阶梯争议、以及上市公司与盘问机构的博弈递次推向公论聚光灯下。在重组胶原卵白与透明质酸的因素之争背后，实则是一场对于 “见地炒作” 与 “产业根基”、“老本短期叙事” 与 “工夫历久办法” 的深层角力。

战火燃烧：九家券商研报被指 “数据失焦”，玻尿酸龙头剑指 “老本协谋”

华熙生物的炮火围聚指向 9 家券商在 2023 年密集发布的 10 篇研报，这些讲明均以重组胶原卵白龙头巨子生物（02367.HK）为中枢盘问对象，且无一例外皮透明质酸（玻尿酸）与重组胶原卵白的对比中呈现分解倾向性。举例：

华泰证券

在《巨子生物 (2367 HK) 始于胶原，不啻胶原》中称，重组胶原卵白 “在好意思白、抗衰、再生、竖立等领域足下更庸俗”，且 “无交联剂残留导致‘馒化脸’的风险”；

正派证券

在研报中列出对比表格，称胶原卵白 “在皮肤修护和抗衰方面更胜一筹”，其锁水智商 “强但弱于玻尿酸” 的表述被华熙生物资疑为 “看似客不雅实则示意劣势”；

国金证券

则提倡 “胶原卵白塑形智商强于玻尿酸，且可指挥本人胶原再生”。

值得看重的是，通盘研报的 “相比盘问” 均未引器具体践诺数据或巨擘期刊论文，良友着手多标注为 “头豹盘问院、搜狐、知乎等”，甚而出现 “机构本人分析” 的轮回论证。华熙生物在《目前之巅与群山之险》报告文中敏感指出：“这些论断实质是‘先有态度，后找论据’的见地炒作，与科学精神以火去蛾中。”

这场争议的深层布景，是医好意思行业连年来的 “见地迭代” 海浪。2022 年起，跟着玻尿酸行业竞争加重、毛利率承压，老本市集启动追赶重组胶原卵白这一新兴题材。数据夸耀，巨子生物 2023 年港股上市后，其市值一度打破 500 亿港元，而同时华熙生物市值则从千亿级别回落至 600 亿港元傍边。

研报中频频出现的 “替代论” 恰与老本叙事高度契合。举例，信达证券在研报中径直列出 “胶原卵白 vs 玻尿酸” 功效对比表，称前者在 “亮白肌肤、刺激胶原再生” 方面具有上风；申港证券则提倡 “胶原卵白打针具备即刻填充与组织再生双重效力”。华熙生物以为，此类表述通过老本市集与花费端的 “公论共振”，已实质影响玻尿酸产物的市集信心 ——2024 年其玻尿酸医好意思产物营收同比下滑 12%，而巨子生物同时胶原卵白联系业务增长 45%。

华熙生物的浓烈反应与其行业地位径直联系。动作全球玻尿酸原料市占率超 40% 的龙头企业，其透明质酸全产业链布局深度绑定行业发展。公司在官方报告中强调：“当‘重组胶原卵白更优’的误导性论断通过研报 — 媒体 —KOL 链条变成传播闭环，中国玻尿酸产业数十年积蓄的工夫上风将被搪塞颠覆。”

值得关爱的是，华熙生物很是征引国度药监局数据动作反驳依据：限制 2025 年 5 月，其旗下医好意思打针类玻尿酸产物领有 11 项三类医疗器械证，而巨子生物在同类领域 “零获批”。“莫得医好意思填充禀赋的企业，何来阅历对比因素安全性？” 华熙生物的指责直指研报逻辑罅隙。

研报变调、协会站队与监管介入

事件发酵后，涉事券商赶紧作出互异化反应：祯祥证券、西部证券、华福证券的 3 篇研报在 5 月 20 日前悄然下架，而信达证券、华泰证券等 6 家机构的联系讲明仍可在线查阅。据接近券商的东说念主士闪现，部分机构私行向华熙生物抒发歉意，承认 “对比盘问存在审慎性不及”，但阻隔公开报告。

这种 “变调不认错” 的魄力激发市集争议。有投资者在互动平台指出：“若研报无误，为何主动删除？若有误，为何不公开改良？” 对此，某中型券商合规部负责东说念主向记者讲明：“研报下架可能出于舆情管控探究，但不代表论断过失。合规审核主要关爱是否有公开良友撑握，而非工夫论断的总共正确性。”

5 月 19 日，中国香料香精化妆品工业协会与中国整形好意思容协会荟萃发布倡议书，虽未径直点名事件，却明确提倡 “反对脱离科学依据的见地炒作”“构建感性的产业评价体系”。这被业内视为对华熙生物的波折支握 —— 两大协会灭亡医好意思产业链高卑劣，其表态为事件定下 “科学优先” 的基调。

华熙生物亦借此强化 “产业看护者” 形象，其闪现在发文前已与协会深度相似，并将涉事研报的 “数据颓势” 整理成书面材料提交证监会。“咱们不反对正常的学术争鸣，但执意抵制披着‘盘问’外套的买卖谩骂。” 公司联系负责东说念主走漏。

这次争议恰逢券商研报监管趋严的关节节点。2023 年证监会 “双立地” 检查曾通报 45 家券商的研报问题，重心说起 “内限轨制引申不到位”“制作审慎性不及”；2024 年正派证券、华安证券等因研报违纪被出具警示函。监管层对研报合规性的高压态势，使得这次事件可能成为教授 “工夫对比类研报” 监管圭臬的典型案例。

法律各人、北京清律讼师事务所合资东说念主王人鹏帅指出，若查实研报存在 “单方面援用数据”“贬损特定产业” 等问题，涉事机构可能涉及《反不方正竞争法》第 11 条（买卖谩骂）与《证券法》第 56 条（按捺传播空幻信息）。根据过往案例，监管可能接收责令改正、公开责问、暂停分析师执业阅历等要领，若激发市集波动，不休力度或将升级。

合规迷局

涉事研报的中枢争议点，在于 “重组胶原卵白优于玻尿酸” 的论断是否组成 “误导性述说”。从合规层面看，《发布证券盘问讲明暂行章程》条目 “分析论断具有合理依据”，但对 “合理依据” 的界定存在迷糊空间。

某头部券商医药分析师闪现，行业对比研报平素顺从 “定性为主、数据为辅” 的原则，“若援用第三方数据，需确保着手可靠；若为自主分析，需在底稿中留存调研记载。这次争议研报的问题可能在于，将企业宣传材料动作‘行业数据’援用，短缺独处考证。”

值得关爱的是，9 家涉事券商中，部分机构与巨子生物存在业务关联：华泰证券是巨子生物港股上市的联席保荐东说念主，信达证券、国金证券曾为其提供盘问职业。尽管券商里面设有《信息隔断墙轨制》，但华熙生物资疑 “保荐机构研报过度偏向被保荐企业，存在利益运送嫌疑”。

对此，涉事券商均否定利益关联。华泰证券报告称 “研报撰写顺从独处进程，与保荐业务无关”；信达证券则走漏 “盘问灭亡系正常业务，论断基于公开信息”。但市集东说念主士指出，现行递次对 “潜在利益冲突” 的认定主要依赖机构自查，短缺外部监督机制，这为 “变相站台” 留住操作空间。

这次事件泄露降生物科技领域研报的非常性：当分析师试图评判 “透明质酸 vs 胶原卵白” 等专科工夫问题时，其是否具备充足的科学教会？华熙生物在报告中敏感指出：“零卖行业分析师若短缺生物医学布景，仅凭企业提供的良友就作出工夫优劣判断，实质是‘跨界越权’。”

现行《证券分析师执业步履准则》未对跨学科盘问的禀赋作出条目，导致 “文科生评判生物科技” 成为行业常态。康德智库各人田利辉指出：“这反应出老本市集盘问的‘重市集、轻工夫’倾向，新兴产业盘问需要引入‘工夫照顾人’机制，幸免出现‘生人带领内行’的乖张处所。”

因素之争的科学真相与产业将来

抛开老本博弈，两种因素的科学特质呈现权臣互异。海南博鳌医疗总司理邓之东指出：“透明质酸的中枢上风在于保湿锁水与物理填充，其分子结构决定了在水光针、玻尿酸填充等领域的不能替代性；重组胶原卵白则擅长竖立受损樊篱、刺激细胞再生，在医学敷料、抗衰医好意思等场景更具后劲。”

临床数据亦夸耀，玻尿酸在保湿功效上的凭据品级更高（《中国医疗好意思容》2024 年盘问夸耀，1% 透明质酸溶液保湿率达 85%），而胶原卵白在创面竖立中的足下更训导（《中华皮肤科杂志》2023 年践诺标明，III 型胶原可裁汰伤口愈合时刻 30%）。两者并非 “非此即彼”，而是 “分众足下”—— 公共护肤市集以玻尿酸为主，高端再生医学更依赖胶原卵白。

华熙生物的 “数据反击” 直击重组胶原卵白的产业痛点：限制 2025 年，国内获取医好意思打针类三类证的胶原卵白产物仅 3 款（均为锦波生物等企业），而玻尿酸同类产物超 50 款。巨子生物虽以 “重组胶原卵白第一股” 著称，但其中枢产物仍围聚于 “妆字号” 敷料，尚未打破医好意思打针的工夫壁垒。

行业东说念主士指出，重组胶原卵白的范畴化分娩照旧贫困。其发酵工艺复杂度高于玻尿酸，成本卓著 30%-50%，且分子量限制、免疫原性等工夫瓶颈尚未完全攻克。反不雅玻尿酸行业，华熙生物已好意思满 “微生物发酵 + 交联工夫” 的全链条自主可控，分娩成本较十年前下落 70%。

在工夫迭代的大布景下，“因素协同” 正成为新趋势。华熙生物 2024 年推出的 “玻尿酸 + III 型胶原” 复合水光针，上市首年销售额打破 8 亿元；巨子生物亦在研 “胶原卵白 + 透明质酸” 荟萃疗法。邓之东以为：“老本不应炒作‘谁替代谁’的零和叙事，而应关爱‘若何联用增效’的增量契机。”

这次争议大致能鼓吹行业成立更表率的工夫评价体系。中国整形好意思容协会闪现，正荟萃科研机构制定《医好意思因素科学评价白皮书》，拟对透明质酸、胶原卵白等因素的功效、安全性成立分级评价标准。这或将为老本市集的感性订价提供科学依据。

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